Оригінальна назва: Wargaming Digital Asset Treasury Reflexivity

Оригінальне джерело: Cheshire Capital

Оригінальна збірка: Dingdang, Odaily Planet Daily

Примітка редактора: Протягом останніх кількох місяців казначейство BTC розглядалося як значний драйвер крипторинку та сильний наріжний камінь, що підтримує ціну біткойна. Однак правда може виявитися не такою твердою, як здається. Коли цінові коливання накладаються на тиск акціонерів, навіть казначейські компанії можуть миттєво перетворитися з «охоронців» на «продавців». У цій статті зроблена спроба вивести можливий ринковий шлях для казначейських компаній BTC в найближчі 6-12 місяців. Основні припущення:

· Тема: 10 казначейських компаній BTC, що володіють Bitcoin різних розмірів, з мультиплікатором ціна-баланс (mNAV) в діапазоні 1,0 x–5,0 x.

· Відмінність: Якість компанії визначається розміром скарбниці та переконаннями/маркетинговими можливостями керівництва.

Передісторія: Початкова ціна Bitcoin становить $120 000.

Основна логіка: як тільки деякі компанії вирішать продати BTC для викупу акцій, це запустить рефлексивний цикл: ціна падає, → mNAV знаходиться під тиском, → все більше компаній змушені продавати → продаж посилюється, → ціна знижується далі.

Оригінальний текст виглядає наступним

Припустимо, є 10 казначейських компаній BTC, які володіють біткоіни, і їх торгові премії (мультиплікатори mNAV) на вторинному ринку варіюються від 1,0 х до 5,0 х. На той момент ціна BTC становила $120 000. Їх якість різна, і «якість» тут залежить від розміру скарбниці, а також від переконань і маркетингових здібностей керівництва.

Деякі неякісні казначейські компанії BTC першими впали нижче 1,0 х mNAV. Для тих команд, яким не вистачає твердої віри, найрозумнішим варіантом дій є продаж частини біткойнів для викупу акцій. Адже в короткостроковій перспективі це може призвести до згущення чистої вартості на акцію. Зверніть увагу, що ці компанії продають частину BTC за $120 000.

В результаті вищезазначеного розпродажу ціна біткоїна впала до $115 000 (ціна тут в основному використовується для ілюстрації сценарію). Деякі інші казначейські компанії, включаючи ті, які вже здійснювали зворотний викуп раніше, продовжували спостерігати зниження mNAV через бета-ефект, який сильно корелює з BTC. В результаті ще 4-5 компаній продавали біткоїн для викупу акцій, і ці компанії продавали по $115 000.

Ринок поступово усвідомлює, що вісім або дев'ять з десяти компаній, ймовірно, більше стурбовані короткостроковим захистом акціонерів, ніж довгостроковим накопиченням BTC. Інвестори починають очікувати катастрофічних результатів, якщо цим компаніям сукупно потрібно буде продати від 30% до 50% своїх позицій. Адже навіть MSTR впав до рівня оцінки 0,5x на піку 2022 року. В результаті BTC був швидко переоцінений до $100 000, а більшість казначейських компаній впали нижче 1,0x.

Деякі казначейські компанії середньої якості, які все ще вагалися, почали відчувати тиск з боку ринку та акціонерів, щоб вони підтримували mNAV, таким чином приєднавшись до розпродажу. У цей час ринок бачив від 500 мільйонів доларів до 1 мільярда доларів розпродажів біткойнів на тиждень. Навіть високоякісні компанії (наприклад, MSTR, 3350, XXI) намагаються захиститися від замовлень на покупку, коли вони падають приблизно до 1,2x. BTC впав до $90 000.

Вся система казначейської компанії, включаючи високоякісних гравців, на даний момент знаходиться нижче 1,0 х. Привілейовані акції MSTR впали нижче $0,7 до $1 номіналу, і на ринку навіть з'явилися новини про те, що Сейлор розглядає можливість призупинення виплати дивідендів. Деякі компанії, які раніше вважалися хардкорними власниками (наприклад, 3350, XXI), також почали продавати біткоіни для покриття операційних витрат. BTC впав до $80 000.

До цього часу більшість низькоякісних казначейських компаній практично спустошили свої скарбниці BTC. Ранні «мисливці за діпами» почали виходити на ринок, але жорстокість рефлексивного циклу полягає в тому, що розпродаж розтягує вгору по ланцюжку якості, ще більше посилюючи масштаб і швидкість. Оскільки компанії середньої та високої якості також повністю капітулювали, на ринок почали виходити найбільші активи біткоїнів із щотижневим тиском продажів від $1,5 млрд до $3 млрд.

Важливо відзначити, що крім MSTR, BTC Treasury володіє в цілому близько 350 000 біткоїнів, що становить близько $40 млрд за поточними цінами. Цей розпродаж досить тривалий, щоб тривати довго, в той час як він буде ще більш жорстоким, якщо MSTR також буде змушений взяти участь, і BTC може впасти до $70 000.

Можливі результати

· Компанії найнижчої якості користуються перевагою. Тому що вони були змушені продавати BTC раніше, уникаючи зниження цін. Проблема в тому, що одного разу продана, це означає, що компанія більше не є «ітеративною скарбницею BTC», а «грою в одноразову оцінку». Навіть якщо вона буде продана лише один раз, це завдасть шкоди її репутації як «казначейської компанії з діамантовими руками», а майбутній приплив капіталу значно скоротиться.

Якщо ви вважаєте, що BTC все ще має сукупний річний темп зростання 30-40% (я вірю!) Тоді з компанією, яка наполягає на утриманні, в результаті все буде добре. На даний момент, я думаю, тільки Сейлор зробить все можливе, щоб утримати BTC, але можуть бути й інші кандидати (наприклад, 3350, NAKA). Однак, поки більша частина розпродажу не буде завершена, не варто довго йти в борг для будь-якої казначейської компанії.

Центристи найгірші. Вони не є ані радикальними «акулами», ані недостатньо вірними. У наведеному вище сценарії такі компанії (наприклад, MARA, RIOT, SMLR) продаватимуть товари в етапи (6) – (7) із середньою ціною продажу близько $75 000.

Ця логіка також застосовується до казначейських компаній з іншими активами, виняток становить ETH. Тому що в казначейських компаніях ETH існує олігопольна модель: BMNR і SBET займають близько 75% казначейських ETH (90%, якщо додати DYNX і BTBT). Це дозволяє їм формувати якусь координацію або «змову», щоб уникнути замкнутого кола продажів. Хоча малоймовірно, що така угода в кінцевому підсумку буде дотримана, ймовірність успіху зростає зі збільшенням концентрації активів.

Його можна порівняти з банківським консорціумом, коли традиційні фінансові Архего ліквідувалися. Агресивні банки (наприклад, Goldman Sachs, Deutsche Deutsche Bank) першими ліквідували свої позиції, і результати були набагато кращими, ніж у тих повільних гравців (Credit Suisse, Nomura), які намагалися координувати консолідацію виходів.

Примітка: Цільова ціна BTC тут не становить 70 000 доларів, і ціна в цій статті призначена лише для ілюстрації сценарію вирахування.

Оригінальне посилання