Originální název: Wargaming Digital Asset Treasury Reflexivity

Původní zdroj: Cheshire Capital

Původní kompilace: Dingdang, Odaily Planet Daily

Poznámka redakce: V posledních několika měsících byla BTC Treasury považována za významnou hnací sílu kryptotrhu a silný základní kámen podporující cenu Bitcoinu. Pravda však nemusí být tak pevná, jak se zdá. Když se cenové fluktuace překryjí s tlakem akcionářů, dokonce i finanční společnosti se mohou okamžitě změnit ze "strážců" na "prodávající". Tento článek se pokouší odvodit možnou tržní cestu pro společnosti BTC treasury v příštích 6-12 měsících. Základní předpoklady:

· Předmět: 10 BTC treasury společností držících Bitcoin různých velikostí, s násobkem ceny k účetní hodnotě (mNAV) v rozmezí 1,0 x až 5,0 x.

Rozdíl: Kvalita společnosti je dána velikostí pokladny a přesvědčením/marketingovými schopnostmi managementu.

· Souvislosti: Počáteční cena Bitcoinu je 120 000 USD.

· Základní logika: Jakmile se některé společnosti rozhodnou prodat BTC za účelem zpětného odkupu akcií, spustí se reflexivní cyklus: cena klesne → mNAV je pod tlakem → více společností je nuceno prodat → Prodej se zintenzivňuje → cena dále klesá.

Původní text je následující

že existuje 10 BTC treasury společností, které drží bitcoiny, a jejich obchodní prémie (násobky mNAV) na sekundárním trhu se pohybují od 1,0 x do 5,0 x. V tomto okamžiku byla cena BTC 120 000 USD. Jejich kvalita se liší a "kvalita" zde závisí na velikosti státní pokladny, stejně jako na přesvědčení a marketingových schopnostech managementu.

Některé nekvalitní společnosti zabývající se BTC treasury byly první, které klesly pod 1,0 x mNAV. Pro ty týmy, které nemají pevnou víru, je nejrozumnějším postupem prodat část bitcoinů a odkoupit akcie. Koneckonců, v krátkodobém horizontu to může přinést zahušťovací efekt na čisté jmění na akcii. Všimněte si, že tyto společnosti prodávají některé BTC za 120 000 USD.

V důsledku výše uvedeného výprodeje cena Bitcoinu klesla zpět na 115 000 USD (cena zde slouží především pro ilustraci scénáře). Některé další treasury společnosti, včetně těch, které již dříve provedly zpětné odkupy, nadále zaznamenaly pokles mNAV kvůli beta efektu, který vysoce koreluje s BTC. V důsledku toho dalších 4-5 společností prodalo bitcoiny, aby odkoupily akcie, a tyto společnosti se prodaly za 115 000 USD.

Trh si postupně uvědomuje, že osm nebo devět z deseti společností se pravděpodobně více zajímá o krátkodobou obranu akcionářů než o dlouhodobou akumulaci BTC. Investoři začínají očekávat katastrofální výsledky, pokud tyto společnosti potřebují společně prodat 30 % až 50 % svých pozic. Vždyť i MSTR se na minimu roku 2022 propadl na úroveň ocenění 0,5x. V důsledku toho byl BTC rychle přeceněn na $100 000 a většina treasury společností klesla pod 1,0x.

Některé středně kvalitní treasury společnosti, které stále váhaly, začaly být tlačeny trhem a akcionáři, aby zachovaly mNAV, a připojily se tak k výprodeji. V této době trh zaznamenal výprodeje bitcoinů ve výši přibližně 500 milionů až 1 miliardy dolarů týdně. Dokonce i vysoce kvalitní společnosti (např. MSTR, 3350, XXI) se snaží bránit proti nákupním příkazům, když klesnou na přibližně 1,2x. BTC klesl na 90 000 USD.

Celý systém treasury společností, včetně vysoce kvalitních hráčů, je v tomto okamžiku pod 1,0x. Preferenční akcie MSTR klesly pod 0,7 až 1 USD nominální hodnotu a na trhu se dokonce objevily zprávy, že Saylor zvažuje pozastavení dividend. Některé společnosti, které byly dříve považovány za hardcore držitele (například 3350, XXI), začaly také prodávat bitcoiny, aby pokryly provozní náklady. BTC klesl na $80 000.

Do této doby většina nekvalitních treasury společností téměř vyprázdnila své pokladny BTC. Na trh začali vstupovat první "lovci dipů", ale krutost reflexivního cyklu spočívá v tom, že výprodej se šíří nahoru v řetězci kvality, což dále zesiluje rozsah a rychlost. Vzhledem k tomu, že společnosti střední až vysoké kvality také zcela kapitulovaly, začaly na trh vstupovat největší bitcoinové podíly s týdenním prodejním tlakem 1,5 až 3 miliardy dolarů.

Je důležité si uvědomit, že kromě MSTR drží BTC Treasury celkem asi 350 000 bitcoinů, což je v současných cenách asi $40 miliard. Tento výprodej je dostatečně dlouhý na to, aby trval dlouho, zatímco bude ještě brutálnější, pokud bude nucen se zúčastnit i MSTR a BTC by mohl klesnout na $70 000.

Možné výsledky

· Společnosti s nejnižší kvalitou využívají této výhody. Protože byli nuceni prodat BTC předčasně, aby se vyhnuli nižším cenám. Problém je v tom, že jakmile je společnost prodána, znamená to, že již není "iterativní BTC pokladnou", ale "jednorázovou hrou na ocenění". I když bude prodána pouze jednou, poškodí to její pověst "pokladní společnosti s diamantovou rukou" a budoucí příliv kapitálu bude výrazně snížen.

Pokud věříte, že BTC má stále složenou roční míru růstu 30-40% (věřím!) Pak společnost, která trvá na držení, bude nakonec v pořádku. Zatím si myslím, že pouze Saylor udělá vše pro to, aby držel BTC, ale mohou se objevit i další kandidáti (jako 3350, NAKA). Dokud však nebude většina výprodejů dokončena, nevyplatí se žádné treasury společnosti jít dlouho.

Centristé jsou nejhorší. Nejsou to ani radikální "žraloci", ani dostatečně věrní. Ve výše uvedeném scénáři by se takové společnosti (např. MARA, RIOT, SMLR) prodávaly ve fázích (6) až (7) s průměrnou prodejní cenou přibližně 75 000 USD.

Tato logika platí i pro treasury společnosti s jinými aktivy, přičemž ETH je výjimkou. Protože v pokladních společnostech ETH existuje oligopolní vzorec: BMNR a SBET drží přibližně 75 % treasury ETH (90 %, pokud se přidají DYNX a BTBT). To jim umožňuje vytvořit určitý druh koordinace nebo "tajné dohody", aby se vyhnuli začarovanému kruhu prodeje. I když je nepravděpodobné, že by k takové dohodě nakonec došlo, pravděpodobnost úspěchu se zvyšuje s vyšší koncentrací podílů.

Lze ji přirovnat k bankovnímu konsorciu v době, kdy tradiční finanční Archegos zlikvidoval. Agresivní banky (např. Goldman Sachs, Deutsche Deutsche Bank) byly první, které likvidovaly své pozice, a výsledky byly mnohem lepší než u těch pomalých hráčů (Credit Suisse, Nomura), kteří se snažili koordinovat konsolidaci exitů.

Poznámka: Cílová cena BTC zde není 70 000 USD a cena v tomto článku slouží pouze pro ilustraci scénáře odpočtu.

Původní odkaz