Tytuł oryginalny: Wargaming Digital Asset Treasury Reflexivity

Oryginalne źródło: Cheshire Capital

Oryginalna kompilacja: Dingdang, Odaily Planet Daily

Uwaga redaktora: W ciągu ostatnich kilku miesięcy BTC Treasury był postrzegany jako istotny czynnik napędzający rynek kryptowalut i silny kamień węgielny wspierający cenę Bitcoina. Jednak prawda może nie być tak solidna, jak się wydaje. Kiedy na presję akcjonariuszy nakłada się wahania cen, nawet spółki skarbowe mogą natychmiast zmienić się z "strażników" w "sprzedających". W tym artykule podjęto próbę wydedukowania możliwej ścieżki rynkowej dla spółek skarbowych BTC w ciągu najbliższych 6-12 miesięcy. Podstawowe założenia:

· Temat: 10 spółek skarbowych BTC posiadających Bitcoiny o różnej wielkości, z mnożnikiem ceny do wartości księgowej (mNAV) w przedziale 1,0 x–5,0 x.

Różnica: Jakość firmy zależy od wielkości skarbca i przekonania/zdolności marketingowych kierownictwa.

Tło: Początkowa cena Bitcoina wynosi 120 000 USD.

Podstawowa logika: Gdy niektóre firmy zdecydują się sprzedać BTC w celu odkupienia akcji, uruchomi to cykl refleksyjny: spadki cen → mNAV są pod presją → więcej firm jest zmuszonych do sprzedaży → Sprzedaż nasila się, → ceny dalej spadają.

Oryginalny tekst jest następujący

Załóżmy, że istnieje 10 spółek skarbowych BTC posiadających Bitcoin, a ich premie handlowe (mnożniki mNAV) na rynku wtórnym wahają się od 1,0 x do 5,0 x. W tym momencie cena BTC wynosiła 120 000 USD. Ich jakość jest różna, a "jakość" zależy tutaj od wielkości skarbca, a także wiary i zdolności marketingowych kierownictwa.

Niektóre spółki skarbowe BTC o niskiej jakości jako pierwsze spadły poniżej 1,0 x mNAV. Dla tych zespołów, które nie mają silnej wiary, najrozsądniejszym sposobem działania jest sprzedaż trochę Bitcoinów w celu odkupienia akcji. W końcu w perspektywie krótkoterminowej może to spowodować efekt zagęszczenia wartości netto na akcję. Zauważ, że firmy te sprzedają trochę BTC po 120 000 USD.

W wyniku powyższej wyprzedaży cena Bitcoina spadła z powrotem do 115 000 USD (cena tutaj służy głównie do zilustrowania scenariusza). Niektóre inne spółki skarbowe, w tym te, które już wcześniej dokonywały wykupu akcji własnych, nadal odnotowywały dalszy spadek mNAV ze względu na efekt beta, który jest silnie skorelowany z BTC. W rezultacie 4-5 kolejnych firm sprzedało Bitcoiny, aby odkupić akcje, a firmy te sprzedały się po 115 000 USD.

Rynek stopniowo zdaje sobie sprawę, że osiem lub dziewięć na dziesięć firm jest prawdopodobnie bardziej zainteresowanych krótkoterminową obroną akcjonariuszy niż długoterminową akumulacją BTC. Inwestorzy zaczynają spodziewać się katastrofalnych wyników, jeśli te firmy łącznie będą musiały sprzedać od 30% do 50% swoich pozycji. W końcu nawet MSTR spadł do poziomu wyceny 0,5x w dołku z 2022 roku. W rezultacie BTC został szybko przeszacowany do 100 000 USD, a większość spółek skarbowych spadła poniżej 1,0x.

Niektóre spółki skarbowe średniej jakości, które wciąż się wahały, zaczęły być pod presją rynku i akcjonariuszy, aby utrzymać mNAV, dołączając tym samym do wyprzedaży. W tym czasie rynek widział około 500 milionów do 1 miliarda dolarów wyprzedaży Bitcoinów tygodniowo. Nawet wysokiej jakości firmy (np. MSTR, 3350, XXI) mają trudności z obroną przed zleceniami kupna, gdy spadną one do około 1,2x. BTC spadł do 90 000 USD.

Cały system spółek skarbowych, w tym wysokiej jakości gracze, jest w tym momencie poniżej 1,0 x. Akcje uprzywilejowane MSTR spadły poniżej 0,7 USD do 1 USD, a na rynku pojawiły się nawet wiadomości, że Saylor rozważa zawieszenie dywidend. Niektóre firmy, które wcześniej były uważane za hardkorowych posiadaczy (takie jak 3350, XXI), również zaczęły sprzedawać Bitcoiny, aby pokryć koszty operacyjne. BTC spadł do 80 000 USD.

Do tego czasu większość spółek skarbowych o niskiej jakości prawie opróżniła swoje skarbce BTC. Pierwsi "łowcy spadków" zaczęli wchodzić na rynek, ale okrucieństwo cyklu refleksyjnego polega na tym, że wyprzedaż rozprzestrzenia się w górę łańcucha jakości, jeszcze bardziej zwiększając skalę i szybkość. Ponieważ firmy średniej i wysokiej jakości również całkowicie skapitulowały, na rynek zaczęły wchodzić największe holdingi Bitcoinów, z tygodniową presją sprzedaży w wysokości od 1,5 miliarda do 3 miliardów dolarów.

Należy zauważyć, że oprócz MSTR, BTC Treasury posiada łącznie około 350 000 Bitcoinów, co przy obecnych cenach daje około 40 miliardów dolarów. Ta wyprzedaż jest wystarczająco długa, aby trwać długo, podczas gdy będzie jeszcze bardziej brutalna, jeśli MSTR również zostanie zmuszony do udziału, a BTC może spaść do 70 000 USD.

Możliwe wyniki

· Firmy o najniższej jakości wykorzystują przewagę. Ponieważ zostali zmuszeni do wczesnej sprzedaży BTC, unikając niższych cen. Problem w tym, że raz sprzedana firma oznacza, że nie jest już "iteracyjnym skarbcem BTC", ale "jednorazową grą w wycenę". Nawet jeśli zostanie sprzedany tylko raz, zaszkodzi to jego reputacji jako "spółki skarbowej diamentowej ręki", a przyszły napływ kapitału zostanie znacznie zmniejszony.

Jeśli uważasz, że BTC nadal ma skumulowaną roczną stopę wzrostu na poziomie 30-40% (wierzę!) Wtedy firma, która upiera się przy trzymaniu, w końcu będzie w porządku. Na razie myślę, że tylko Saylor zrobi wszystko, co w jego mocy, aby utrzymać BTC, ale mogą być też inni kandydaci (jak 3350, NAKA). Dopóki jednak większość wyprzedaży nie zostanie zakończona, nie warto zajmować długich pozycji w przypadku jakiejkolwiek spółki skarbowej.

Najgorsi są centryści. Nie są ani radykalnymi "rekinami", ani wystarczająco wiernymi. W powyższym scenariuszu takie firmy (np. MARA, RIOT, SMLR) sprzedawałyby się etapami (od 6) do (7) ze średnią ceną sprzedaży około 75 000 USD.

Logika ta dotyczy również spółek skarbowych z innymi aktywami, z wyjątkiem ETH. Ponieważ w spółkach skarbowych ETH istnieje wzorzec oligopolu: BMNR i SBET posiadają około 75% skarbca ETH (90%, jeśli doda się DYNX i BTBT). To pozwala im na stworzenie pewnego rodzaju koordynacji lub "zmowy", aby uniknąć błędnego koła sprzedaży. Chociaż jest mało prawdopodobne, że taka umowa zostanie ostatecznie utrzymana, prawdopodobieństwo sukcesu wzrasta wraz z większą koncentracją udziałów.

Można to porównać do konsorcjum bankowego, gdy zlikwidowano tradycyjne finansowe Archegos. Agresywne banki (np. Goldman Sachs, Deutsche Deutsche Bank) jako pierwsze likwidowały swoje pozycje, a wyniki były znacznie lepsze niż ci gracze w zwolnionym tempie (Credit Suisse, Nomura), którzy starali się koordynować konsolidację wyjść z inwestycji.

Uwaga: Cena docelowa BTC nie wynosi tutaj 70 000 USD, a cena w tym artykule służy jedynie do zilustrowania scenariusza odliczenia.

Oryginalny link