Titre original : Wargaming Digital Asset Treasury Reflexivity

Source originale : Cheshire Capital

Compilation originale : Dingdang, Odaily Planet Daily

Note de l’éditeur : Au cours des derniers mois, BTC Treasury a été considéré comme un moteur important du marché des crypto-monnaies et une pierre angulaire solide soutenant le prix du bitcoin. Cependant, la vérité n’est peut-être pas aussi solide qu’il n’y paraît. Lorsque les fluctuations de prix se superposent à la pression des actionnaires, même les sociétés de trésorerie peuvent instantanément passer du statut de « gardien » à celui de « vendeur ». Cet article tente de déduire la trajectoire possible du marché pour les sociétés de trésorerie BTC au cours des 6 à 12 prochains mois. Hypothèses de base :

· Objet : 10 sociétés de trésorerie BTC détenant des bitcoins de tailles variables, avec un multiple cours/valeur comptable (mNAV) compris entre 1,0 x et 5,0 x.

· Différence : La qualité de l’entreprise est déterminée par la taille de la trésorerie et la capacité de croyance/marketing de la direction.

Contexte : Le prix initial du bitcoin est de 120 000 dollars.

· Logique de base : une fois que certaines entreprises choisissent de vendre des BTC pour racheter des actions, cela déclenche un cycle réflexif : les prix baissent → mNAV est sous pression → davantage d’entreprises sont contraintes de vendre → La vente s’intensifie → les prix baissent davantage.

Le texte original est le suivant

Supposons qu’il y ait 10 sociétés de trésorerie BTC détenant des bitcoins, et que leurs primes de négociation (multiples mNAV) sur le marché secondaire varient de 1,0 x à 5,0 x. À ce stade, le prix du BTC était de 120 000 $. Leur qualité varie, et la « qualité » dépend ici de la taille de la trésorerie, ainsi que de la croyance et de la capacité de marketing de la direction.

Certaines sociétés de trésorerie BTC de mauvaise qualité ont été les premières à tomber en dessous de 1,0 x mNAV. Pour les équipes qui manquent de foi ferme, le plan d’action le plus raisonnable est de vendre des bitcoins pour racheter des actions. Après tout, à court terme, cela peut avoir un effet d’épaississement sur la valeur nette par action. Notez que ces sociétés vendent des BTC à 120 000 $.

À la suite de la vente ci-dessus, le prix du bitcoin est retombé à 115 000 $ (le prix ici est principalement utilisé pour illustrer le scénario). D’autres sociétés de trésorerie, y compris celles qui ont déjà effectué des rachats auparavant, ont continué à voir la mNAV continuer à baisser en raison de l’effet bêta qui est fortement corrélé avec le BTC. En conséquence, 4 à 5 autres entreprises ont vendu des bitcoins pour racheter des actions, et ces sociétés ont vendu à 115 000 dollars.

Le marché se rend progressivement compte que huit ou neuf entreprises sur dix sont probablement plus préoccupées par la défense des actionnaires à court terme que par l’accumulation de BTC à long terme. Les investisseurs commencent à s’attendre à des résultats désastreux si ces entreprises doivent collectivement vendre 30 % à 50 % de leurs positions. Après tout, même le MSTR est tombé à un niveau de valorisation de 0,5x au creux de 2022. En conséquence, le BTC a rapidement été revalorisé à 100 000 $, et la plupart des sociétés de trésorerie sont tombées en dessous de 1,0x.

Certaines sociétés de trésorerie de qualité moyenne qui hésitaient encore ont commencé à subir des pressions de la part du marché et des actionnaires pour maintenir la valeur liquidative, se joignant ainsi à la vente. À cette époque, le marché a connu environ 500 à 1 milliard de dollars de ventes de bitcoins par semaine. Même les entreprises de haute qualité (par exemple MSTR, 3350, XXI) ont du mal à se défendre contre les ordres d’achat lorsqu’ils tombent à environ 1,2x. Le BTC est tombé à 90 000 dollars.

L’ensemble du système des sociétés de trésorerie, y compris les joueurs de haute qualité, est inférieur à 1,0 x à ce stade. Les actions privilégiées de MSTR sont tombées sous la barre des 0,7 $ à 1 $ au pair, et il y a même eu des nouvelles sur le marché selon lesquelles Saylor envisageait de suspendre les dividendes. Certaines entreprises qui étaient auparavant considérées comme des détenteurs inconditionnels (comme 3350, XXI) ont également commencé à vendre des bitcoins pour couvrir les coûts d’exploitation. Le BTC est tombé à 80 000 dollars.

À ce moment-là, la plupart des sociétés de trésorerie de mauvaise qualité ont presque vidé leurs trésoreries BTC. Les premiers « chasseurs de trempettes » ont commencé à entrer sur le marché, mais la cruauté du cycle réflexif est que la vente s’étend à la chaîne de qualité, amplifiant encore l’échelle et la vitesse. Alors que les entreprises de qualité moyenne à élevée ont également complètement capitulé, les plus grandes participations en bitcoins ont commencé à entrer sur le marché, avec une pression de vente hebdomadaire de 1,5 à 3 milliards de dollars.

Il est important de noter qu’en plus du MSTR, BTC Treasury détient un total d’environ 350 000 bitcoins, soit environ 40 milliards de dollars aux prix actuels. Cette vente est assez longue pour durer longtemps, mais elle sera encore plus brutale si MSTR est également forcé d’y participer, et le BTC pourrait tomber à 70 000 $.

Les

entreprises de moindre qualité profitent de cet avantage. Parce qu’ils ont été contraints de vendre le BTC tôt, évitant ainsi la baisse des prix. Le problème, c’est qu’une fois vendue, cela signifie que l’entreprise n’est plus une « trésorerie itérative du BTC » mais un « jeu de valorisation unique ». Même s’il n’est vendu qu’une seule fois, il nuira à sa réputation de « société de trésorerie de la main du diamant », et les futures entrées de capitaux seront considérablement réduites.

Si vous croyez que le BTC a toujours un taux de croissance annuel composé de 30-40 % (je crois !) Ensuite, l’entreprise qui insiste pour conserver s’en sortira à la fin. Pour l’instant, je pense que seul Saylor fera tout ce qu’il peut pour détenir BTC, mais il pourrait aussi y avoir d’autres candidats (comme 3350, NAKA). Cependant, jusqu’à ce que la majeure partie de la vente soit terminée, cela ne vaut pas la peine de rester longtemps pour une société de trésorerie.

Les centristes sont les pires. Ils ne sont ni des « requins » radicaux, ni assez fidèles. Dans le scénario ci-dessus, ces entreprises (p. ex., MARA, RIOT, SMLR) vendraient par étapes (6) à (7) avec un prix de vente moyen d’environ 75 000 $.

Cette logique s’applique également aux sociétés de trésorerie disposant d’autres actifs, à l’exception de l’ETH. En raison de l’existence d’un modèle d’oligopole dans les sociétés de trésorerie ETH : BMNR et SBET détiennent environ 75 % de l’ETH Treasury (90 % si l’on ajoute DYNX et BTBT). Cela leur permet de former une sorte de coordination ou de « collusion » pour éviter un cercle vicieux de vente. Bien qu’il soit peu probable qu’un tel accord soit finalement maintenu, les chances de succès augmentent avec une plus grande concentration des holdings.

· On peut le comparer au consortium bancaire lors de la liquidation de l’Archegos financier traditionnel. Les banques agressives (par exemple, Goldman Sachs, Deutsche Deutsche Bank) ont été les premières à liquider leurs positions, et les résultats ont été bien meilleurs que ceux des acteurs au ralenti (Credit Suisse, Nomura) qui ont essayé de coordonner la consolidation des sorties.

Remarque : L’objectif de prix du BTC n’est pas de 70 000 $, et le prix dans cet article n’est destiné qu’à illustrer le scénario de déduction.

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