العنوان الأصلي: انعكاسية الخزانة للأصول الرقمية Wargaming

المصدر الأصلي: Cheshire Capital

التجميع الأصلي: Dingdang ، Odaily Planet Daily

ملاحظة المحرر: على مدى الأشهر القليلة الماضية ، كان ينظر إلى خزانة BTC على أنها محرك مهم لسوق العملات المشفرة وحجر زاوية قوي يدعم سعر البيتكوين. ومع ذلك ، قد لا تكون الحقيقة صلبة كما تبدو. عندما يتم فرض تقلبات الأسعار على ضغط المساهمين ، حتى شركات الخزانة قد تتحول على الفور من "الأوصياء" إلى "البائعين". تحاول هذه المقالة استنتاج مسار السوق المحتمل لشركات خزانة BTC في الأشهر 6-12 القادمة. الافتراضات الأساسية:

· الموضوع: 10 شركات خزينة BTC تمتلك Bitcoin بأحجام مختلفة ، مع مضاعف السعر للدفتر (mNAV) في حدود 1.0 × - 5.0 x.

· الفرق: يتم تحديد جودة الشركة من خلال حجم الخزانة والقدرة التسويقية للإدارة.

الخلفية: السعر الأولي للبيتكوين هو 120,000 دولار.

المنطق الأساسي: بمجرد أن تختار بعض الشركات بيع BTC لإعادة شراء الأسهم، سيؤدي ذلك إلى دورة انعكاسية: تنخفض الأسعار → mNAV تحت ضغط → تضطر المزيد من الشركات إلى البيع → يزداد البيع → انخفاض الأسعار أكثر.

النص الأصلي على النحو التالي

لنفترض أن هناك 10 شركات خزينة BTC تحتفظ بعملة البيتكوين ، وأن أقساط التداول الخاصة بها (مضاعفات mNAV) في السوق الثانوية تتراوح من 1.0 x إلى 5.0 x. في هذه المرحلة ، كان سعر BTC 120,000 دولار. تختلف جودتها ، وتعتمد "الجودة" هنا على حجم الخزانة ، فضلا عن الإيمان والقدرة التسويقية للإدارة.

كانت بعض شركات الخزانة منخفضة الجودة من BTC أول من انخفض إلى أقل من 1.0 × mNAV. بالنسبة لتلك الفرق التي تفتقر إلى الإيمان الراسخ ، فإن الإجراء الأكثر منطقية هو بيع بعض البيتكوين لإعادة شراء الأسهم. بعد كل شيء ، على المدى القصير ، يمكن أن يؤدي ذلك إلى تأثير سماكة على صافي القيمة للسهم الواحد. لاحظ أن هذه الشركات تبيع بعض BTC بسعر 120,000 دولار.

نتيجة لعمليات البيع المذكورة أعلاه ، انخفض سعر البيتكوين إلى 115,000 دولار (يستخدم السعر هنا بشكل أساسي لتوضيح السيناريو). استمرت بعض شركات الخزانة الأخرى ، بما في ذلك تلك التي قامت بالفعل بعمليات إعادة شراء من قبل ، في رؤية استمرار mNAV في الانخفاض بسبب التأثير التجريبي الذي يرتبط ارتباطا وثيقا ب BTC. نتيجة لذلك ، باعت 4-5 شركات أخرى Bitcoin لإعادة شراء الأسهم ، وباعت هذه الشركات بسعر 115,000 دولار.

يدرك السوق تدريجيا أن ثماني أو تسع من كل عشر شركات ربما تكون أكثر اهتماما بالدفاع عن المساهمين على المدى القصير من تراكم BTC على المدى الطويل. بدأ المستثمرون يتوقعون نتائج كارثية إذا احتاجت هذه الشركات بشكل جماعي إلى بيع 30٪ إلى 50٪ من مراكزها. بعد كل شيء ، حتى MSTR انخفض إلى مستوى تقييم قدره 0.5x في قاع عام 2022. نتيجة لذلك ، تم إعادة تسعير BTC بسرعة إلى 100,000 دولار ، وانخفضت معظم شركات الخزانة إلى أقل من 1.0x.

بدأت بعض شركات الخزانة متوسطة الجودة التي كانت لا تزال مترددة في التعرض لضغوط من قبل السوق والمساهمين للحفاظ على mNAV ، وبالتالي انضمت إلى عمليات البيع. في هذا الوقت ، شهد السوق حوالي 500 مليون دولار إلى 1 مليار دولار في عمليات بيع البيتكوين أسبوعيا. حتى الشركات عالية الجودة (مثل MSR ، 3350 ، XXI) تكافح للدفاع ضد أوامر الشراء عندما تنخفض إلى حوالي 1.2 مرة. انخفضت BTC إلى 90,000 دولار.

نظام شركة الخزانة بأكمله ، بما في ذلك اللاعبين ذوي الجودة العالية ، أقل من 1.0 x في هذه المرحلة. انخفضت الأسهم الممتازة لشركة MSTR إلى أقل من 0.7 دولار إلى 1 دولار ، وكانت هناك أخبار في السوق تفيد بأن سايلور كان يفكر في تعليق توزيعات الأرباح. بدأت بعض الشركات التي كانت تعتبر سابقا حاملا متشددين (مثل 3350 ، XXI) في بيع البيتكوين لتغطية تكاليف التشغيل. انخفضت BTC إلى 80,000 دولار.

بحلول هذا الوقت ، كانت معظم شركات الخزانة منخفضة الجودة قد أفرغت تقريبا سندات بيتكوين الخاصة بها. بدأ "صائدو الغمس" الأوائل في دخول السوق ، لكن قسوة الدورة الانعكاسية هي أن عمليات البيع تنتشر في سلسلة الجودة ، مما يزيد من تضخيم الحجم والسرعة. مع استسلام الشركات المتوسطة إلى عالية الجودة تماما ، بدأت أكبر مقتنيات البيتكوين في دخول السوق ، مع ضغط بيع أسبوعي من 1.5 مليار دولار إلى 3 مليارات دولار.

من المهم ملاحظة أنه بالإضافة إلى MSR ، تمتلك BTC Treasury ما مجموعه حوالي 350,000 عملة بيتكوين ، أي حوالي 40 مليار دولار بالأسعار الحالية. هذه المبيعات طويلة بما يكفي لتدوم طويلا ، في حين أنها ستكون أكثر وحشية إذا أجبرت MSTR أيضا على المشاركة ، ويمكن أن تنخفض BTC إلى 70,000 دولار.

المحتملة

· تستفيد الشركات الأقل جودة من الميزة. لأنهم أجبروا على بيع BTC مبكرا ، وتجنب انخفاض الأسعار. تكمن المشكلة في أنه بمجرد بيعها ، فهذا يعني أن الشركة لم تعد "خزانة BTC متكررة" ولكنها "لعبة تقييم لمرة واحدة". حتى لو تم بيعها مرة واحدة فقط ، فإنها ستضر بسمعتها ك "شركة خزينة يدوية ماسية" ، وسيتم تقليل تدفقات رأس المال المستقبلية بشكل كبير.

إذا كنت تعتقد أن BTC لا يزال لديها معدل نمو سنوي مركب يتراوح بين 30 و 40٪ (على ما أعتقد!) ثم ستكون الشركة التي تصر على الاحتفاظ بها على ما يرام في النهاية. اعتبارا من الآن ، أعتقد أن سايلور فقط هو الذي سيفعل كل ما في وسعه للاحتفاظ ب BTC ، ولكن قد يكون هناك مرشحون آخرون (مثل 3350 ، NAKA) أيضا. ومع ذلك ، حتى تكتمل معظم عمليات البيع ، لا يستحق الأمر وقتا طويلا لأي شركة خزينة.

· الوسطيون هم الأسوأ. إنهم ليسوا "أسماك قرش" راديكالية ولا مخلصين بما فيه الكفاية. في السيناريو أعلاه ، ستبيع هذه الشركات (على سبيل المثال ، MARA و RIOT و SMLR) على مراحل (6) إلى (7) بمتوسط سعر بيع يبلغ حوالي 75,000 دولار.

ينطبق هذا المنطق أيضا على شركات الخزانة التي لديها أصول أخرى ، مع كون ETH استثناء. نظرا لوجود نمط احتكار القلة في شركات الخزانة ETH: تمتلك BMNR و SBET حوالي 75٪ من ETH للخزانة (90٪ إذا تمت إضافة DYNX و BTBT). هذا يسمح لهم بتكوين نوع من التنسيق أو "التواطؤ" لتجنب حلقة مفرغة من البيع. وعلى الرغم من أنه من غير المرجح أن يتم الإبقاء على مثل هذا الاتفاق في نهاية المطاف، فإن احتمال النجاح يزداد مع زيادة تركيز الحيازات.

يمكن مقارنته بالاتحاد المصرفي عندما تمت تصفية Archegos المالية التقليدية. كانت البنوك العدوانية (على سبيل المثال ، جولدمان ساكس ، دويتشه دويتشه بنك) أول من قام بتصفية مراكزها ، وكانت النتائج أفضل بكثير من هؤلاء اللاعبين بطيئي الحركة (كريدي سويس ، نومورا) الذين حاولوا تنسيق توحيد عمليات الخروج.

ملاحظة: هدف سعر BTC هنا ليس 70,000 دولار ، والسعر في هذه المقالة مخصص فقط لتوضيح سيناريو الخصم.

الرابط الأصلي