Judul asli: Wargaming Digital Asset Treasury Reflexivity

Sumber asli: Cheshire Capital

Kompilasi asli: Dingdang, Odaily Planet Daily

Catatan editor: Selama beberapa bulan terakhir, BTC Treasury telah dipandang sebagai pendorong signifikan pasar kripto dan landasan kuat yang mendukung harga Bitcoin. Namun, kebenarannya mungkin tidak sekuat kelihatannya. Ketika fluktuasi harga ditumpangkan pada tekanan pemegang saham, bahkan perusahaan treasury dapat langsung berubah dari "wali" menjadi "penjual". Artikel ini mencoba menyimpulkan kemungkinan jalur pasar untuk perusahaan treasury BTC dalam 6-12 bulan ke depan. Asumsi inti:

· Subjek: 10 perusahaan treasury BTC yang memegang Bitcoin dengan berbagai ukuran, dengan kelipatan price-to-book (mNAV) dalam kisaran 1,0 x–5,0 x.

Perbedaan: Kualitas perusahaan ditentukan oleh ukuran perbendaharaan dan kemampuan keyakinan/pemasaran manajemen.

Latar Belakang: Harga awal Bitcoin adalah $120.000.

Logika inti: Begitu beberapa perusahaan memilih untuk menjual BTC untuk membeli kembali saham, itu akan memicu siklus refleksif: harga turun → mNAV berada di bawah tekanan → lebih banyak perusahaan terpaksa menjual → Penjualan semakin intensif → harga turun lebih lanjut.

Teks aslinya adalah sebagai berikut

Misalkan ada 10 perusahaan treasury BTC yang memegang Bitcoin, dan premi perdagangan mereka (kelipatan mNAV) di pasar sekunder bervariasi dari 1,0 x hingga 5,0 x. Pada titik ini, harga BTC adalah $120.000. Kualitas mereka bervariasi, dan "kualitas" di sini tergantung pada ukuran perbendaharaan, serta keyakinan dan kemampuan pemasaran manajemen.

Beberapa perusahaan treasury BTC berkualitas rendah adalah yang pertama jatuh di bawah 1,0 x mNAV. Bagi tim yang tidak memiliki keyakinan yang kuat, tindakan yang paling masuk akal adalah menjual beberapa Bitcoin untuk membeli kembali saham. Lagi pula, dalam jangka pendek, ini dapat membawa efek penebalan pada kekayaan bersih per saham. Perhatikan bahwa perusahaan-perusahaan ini menjual beberapa BTC seharga $120.000.

Sebagai hasil dari aksi jual di atas, harga Bitcoin turun kembali ke $115.000 (harga di sini terutama digunakan untuk mengilustrasikan skenario). Beberapa perusahaan treasury lainnya, termasuk yang telah melakukan pembelian kembali sebelumnya, terus melihat mNAV terus menurun karena efek beta yang sangat berkorelasi dengan BTC. Akibatnya, 4-5 perusahaan lagi menjual Bitcoin untuk membeli kembali saham, dan perusahaan-perusahaan ini menjual dengan harga $115.000.

Pasar secara bertahap menyadari bahwa delapan atau sembilan dari sepuluh perusahaan mungkin lebih peduli dengan pertahanan pemegang saham jangka pendek daripada akumulasi BTC jangka panjang. Investor mulai mengharapkan hasil bencana jika perusahaan-perusahaan ini secara kolektif perlu menjual 30% hingga 50% dari posisi mereka. Lagi pula, bahkan MSTR jatuh ke level valuasi 0,5x pada palung tahun 2022. Akibatnya, BTC dengan cepat dihargai kembali menjadi $100.000, dan sebagian besar perusahaan treasury jatuh di bawah 1,0x.

Beberapa perusahaan treasury berkualitas menengah yang masih ragu-ragu mulai tertekan oleh pasar dan pemegang saham untuk mempertahankan mNAV, sehingga bergabung dengan aksi jual. Pada saat ini, pasar melihat sekitar $500 juta hingga $1 miliar dalam aksi jual Bitcoin per minggu. Bahkan perusahaan berkualitas tinggi (misalnya MSTR, 3350, XXI) berjuang untuk bertahan dari pesanan beli ketika turun menjadi sekitar 1,2x. BTC turun menjadi $90.000.

Seluruh sistem perusahaan perbendaharaan, termasuk pemain berkualitas tinggi, berada di bawah 1,0 x pada saat ini. Saham preferen MSTR turun di bawah $0,7 hingga $1 par, dan bahkan ada berita di pasar bahwa Saylor sedang mempertimbangkan untuk menangguhkan dividen. Beberapa perusahaan yang sebelumnya dianggap sebagai pemegang hardcore (seperti 3350, XXI) juga mulai menjual Bitcoin untuk menutupi biaya operasional. BTC turun menjadi $80.000.

Pada saat ini, sebagian besar perusahaan treasury berkualitas rendah hampir mengosongkan perbendaharaan BTC mereka. "Pemburu celup" awal mulai memasuki pasar, tetapi kekejaman dari siklus refleksif adalah bahwa aksi jual menyebar ke rantai kualitas, semakin memperkuat skala dan kecepatan. Karena perusahaan berkualitas menengah hingga tinggi juga benar-benar menyerah, kepemilikan Bitcoin terbesar mulai memasuki pasar, dengan tekanan jual mingguan sebesar $1,5 miliar hingga $3 miliar.

Penting untuk dicatat bahwa selain MSTR, BTC Treasury memegang total sekitar 350.000 Bitcoin, yaitu sekitar $40 miliar pada harga saat ini. Aksi jual ini cukup lama untuk bertahan lama, sementara akan lebih brutal jika MSTR juga dipaksa untuk berpartisipasi, dan BTC bisa turun menjadi $70.000.

Hasil

· Perusahaan dengan kualitas terendah memanfaatkan keuntungan. Karena mereka terpaksa menjual BTC lebih awal, menghindari harga yang lebih rendah. Masalahnya adalah setelah dijual, itu berarti perusahaan tidak lagi menjadi "perbendaharaan BTC berulang" tetapi "permainan penilaian satu kali". Bahkan jika dijual hanya sekali, itu akan merusak reputasinya sebagai "perusahaan perbendaharaan tangan berlian", dan arus modal masuk di masa depan akan sangat berkurang.

Jika Anda percaya bahwa BTC masih memiliki tingkat pertumbuhan tahunan gabungan 30-40% (saya percaya!) Maka perusahaan yang bersikeras untuk memegang akan baik-baik saja pada akhirnya. Sampai sekarang, saya pikir hanya Saylor yang akan melakukan semua yang dia bisa untuk memegang BTC, tetapi mungkin ada kandidat lain (seperti 3350, NAKA) juga. Namun, sampai sebagian besar aksi jual selesai, tidak ada gunanya membeli waktu lama untuk perusahaan treasury mana pun.

Kaum sentris adalah yang terburuk. Mereka bukan "hiu" radikal atau cukup setia. Dalam skenario di atas, perusahaan tersebut (misalnya, MARA, RIOT, SMLR) akan menjual secara bertahap (6) hingga (7) dengan harga jual rata-rata sekitar $75.000.

Logika ini juga berlaku untuk perusahaan treasury dengan aset lain, dengan ETH menjadi pengecualian. Karena ada pola oligopoli di perusahaan treasury ETH: BMNR dan SBET memegang sekitar 75% ETH treasury (90% jika DYNX dan BTBT ditambahkan). Hal ini memungkinkan mereka untuk membentuk semacam koordinasi atau "kolusi" untuk menghindari lingkaran setan penjualan. Meskipun tidak mungkin kesepakatan seperti itu pada akhirnya akan dipertahankan, kemungkinan keberhasilan meningkat dengan konsentrasi kepemilikan yang lebih tinggi.

Ini dapat dibandingkan dengan konsorsium perbankan ketika Archegos keuangan tradisional dilikuidasi. Bank-bank agresif (misalnya, Goldman Sachs, Deutsche Deutsche Bank) adalah yang pertama melikuidasi posisi mereka, dan hasilnya jauh lebih baik daripada pemain gerak lambat (Credit Suisse, Nomura) yang mencoba mengoordinasikan konsolidasi keluar.

Catatan: Target harga BTC di sini bukan $70.000, dan harga dalam artikel ini hanya untuk mengilustrasikan skenario pengurangan.

Tautan asli