În săptămânile următoare, Trezoreria SUA va începe să-și completeze contul general (TGA), un proces care va scoate 500-600 de miliarde de dolari de numerar de pe piețe în ~2 luni. În sine, ar putea părea rutină. Dar acest ciclu se desfășoară într-unul dintre cele mai fragile fundaluri de lichiditate din ultimul deceniu. În 2023, o reconstrucție TGA de 550 de miliarde de dolari a fost amortizată de peste 2 trilioane de dolari în facilitatea repo inversă a Fed, rezerve bancare sănătoase și cerere puternică de trezorerie externă. Aceste tampoane au dispărut acum. Fed încă drenează lichidități prin QT, RRP este aproape gol, băncile sunt constrânse de pierderi și reguli de capital, iar cumpărătorii străini din China până în Japonia au făcut un pas înapoi. Rezultatul: fiecare dolar nou strâns de Trezorerie în această toamnă va proveni direct din lichiditatea activă a pieței. Acest lucru contează pentru că schimbă modul în care se transmite șocul. În 2021, oferta de stablecoin s-a extins chiar și pe măsură ce TGA a crescut, reflectând abundența de lichidități post-COVID. În 2023, oferta de stablecoin s-a contractat cu peste 5 miliarde de dolari, iar criptomonedele au stagnat, arătând cum scurgerea a lovit șinele dolarului digital. În 2025, condițiile sunt și mai strânse, ceea ce face ca criptomonedele să fie primul loc în care ar putea apărea stresul de finanțare. Iar riscul nu este uniform între active. Tokenurile cu beta mai mare amplifică retragerile atunci când lichiditatea se înăspreze. Dacă aprovizionarea cu stablecoin se contractă în timpul acestei reumpleri, ETH și alte active de pe curba de risc vor înregistra probabil scăderi disproporționat mai mari în raport cu BTC, cu excepția cazului în care au intrări structurale de compensare de la ETF-uri sau trezorerie corporativă. Într-un regim de lichiditate redusă, dimensionarea pozițiilor și rotația capitalului de-a lungul curbei de risc vor conta mai mult ca niciodată. Dar acest ciclu introduce și o întorsătură structurală. Stablecoin-urile nu mai sunt doar daune colaterale; ei devin ei înșiși cumpărători de titluri de trezorerie. Tether și Circle dețin acum peste 120 de miliarde de dolari în datorii guvernamentale ale SUA, mai mari decât multe state suverane. Trezoreria estimează că cererea de stablecoin pentru bonuri ar putea crește la 1 trilion de dolari până în 2028, creând o buclă de feedback în care șinele digitale ale dolarului absorb direct emisiunile din SUA. Cum se poate desfășura reumplerea TGA 2025 Impactul lichidității nu va veni într-un singur șoc. Pe baza ciclurilor istorice și a condițiilor de astăzi, așa mă aștept să se desfășoare în patru faze: Faza 1 (începutul lunii august-sfârșitul lunii august): puterea sezonieră, BTC și ETH câștigă în FOMC. Faza 2 (septembrie): șoc puternic de lichiditate pe măsură ce emisiunile sunt încărcate în avans. Faza 3 (octombrie-noiembrie): oboseală, risc de contracție a monedei stabile, rollover M2. Faza 4 (decembrie-ianuarie): vântul din față se estompează, potențialul de recuperare. Semnalul de urmărit este simplu: aprovizionare cu stablecoin vs sold TGA. Dacă monedele stabile se extind în timp ce TGA crește, criptomonedele ar putea absorbi șocul mai bine decât ciclurile anterioare. Dacă se contractă aprovizionarea, scurgerea se va transmite mai repede și mai puternic. Reumplerea TGA 2025 nu este o poveste bearish deschisă, ci mai degrabă este un vânt negativ de lichiditate definit care va modela fluxurile de capital în T4. Eventuala finalizare ar putea pregăti terenul pentru următorul raliu. Până atunci, lichiditatea merită mai mult respect decât titlurile.