Nas próximas semanas, o Tesouro dos EUA começará a reabastecer sua Conta Geral (TGA), um processo que retirará de $500-600B em dinheiro dos mercados ao longo de ~2 meses. Por si só, isso pode parecer rotineiro. Mas este ciclo está se desenrolando em um dos contextos de liquidez mais frágeis da última década. Em 2023, uma reconstrução de $550B da TGA foi amortecida por mais de $2T na Instância de Recompra Reversa do Fed, reservas bancárias saudáveis e forte demanda estrangeira por títulos do Tesouro. Esses amortecedores agora desapareceram. O Fed ainda está drenando liquidez via QT, a RRP está quase vazia, os bancos estão limitados por perdas e regras de capital, e compradores estrangeiros, da China ao Japão, recuaram. O resultado: cada novo dólar levantado pelo Tesouro neste outono virá diretamente da liquidez ativa do mercado. Isso importa porque muda a forma como o choque se transmite. Em 2021, a oferta de stablecoins se expandiu mesmo com a TGA aumentando, refletindo a abundância de liquidez pós-COVID. Em 2023, a oferta de stablecoins contraiu mais de $5B e o cripto estagnou, mostrando como a drenagem afetou as ferrovias do dólar digital. Em 2025, as condições estão ainda mais apertadas — tornando o cripto o primeiro lugar onde o estresse de financiamento pode surgir. E o risco não é uniforme entre os ativos. Tokens de maior beta amplificam as quedas quando a liquidez se aperta. Se a oferta de stablecoins contrair durante este reabastecimento, o ETH e outros ativos de curva de risco provavelmente verão quedas desproporcionalmente maiores em relação ao BTC, a menos que tenham entradas estruturais compensatórias de ETFs ou tesourarias corporativas. Em um regime de liquidez fina, o dimensionamento de posições e a rotação de capital através da curva de risco importarão mais do que nunca. Mas este ciclo também introduz uma reviravolta estrutural. As stablecoins não são mais apenas danos colaterais; estão se tornando compradoras de títulos do Tesouro. A Tether e a Circle agora detêm mais de $120B em dívida do governo dos EUA, maior do que muitos soberanos. O Tesouro projeta que a demanda por stablecoins para títulos pode subir para $1T até 2028, criando um ciclo de feedback onde as ferrovias do dólar digital absorvem diretamente a emissão dos EUA. Como o Reabastecimento da TGA de 2025 Pode Se Desenrolar O impacto na liquidez não chegará em um único choque. Com base em ciclos históricos e nas condições atuais, é assim que espero que se desenrole em quatro fases: Fase 1 (Início de Ago–Final de Ago): força sazonal, ganhos de BTC e ETH até o FOMC. Fase 2 (Set): choque agudo de liquidez à medida que a emissão é antecipada. Fase 3 (Out–Nov): fadiga, risco de contração de stablecoins, M2 retrocedendo. Fase 4 (Dez–Jan): vento contrário diminui, potencial de recuperação. O sinal a ser observado é simples: oferta de stablecoins vs saldo da TGA. Se as stablecoins se expandirem enquanto a TGA sobe, o cripto pode absorver o choque melhor do que em ciclos passados. Se a oferta contrair, a drenagem se transmitirá mais rápido e de forma mais contundente. O reabastecimento da TGA de 2025 não é uma história de baixa sem fim, mas sim um vento contrário de liquidez definido que moldará os fluxos de capital até o Q4. A eventual conclusão pode preparar o terreno para o próximo rali. Até lá, a liquidez merece mais respeito do que as manchetes.