A controvérsia entre a Figure e a Defilma é, na verdade, uma ruptura entre os negócios de RWA atuais e a lentidão da regulação, onde o ideal é exuberante, mas a realidade é magra. Para resumir o processo da controvérsia, na semana passada, Mike Cagney, cofundador da Figure, mencionou na plataforma Twitter que o produto de crédito com garantia de imóvel (HELOCs) da Figure já havia sido lançado com sucesso no CoinGecko, mas ao mesmo tempo acusou a DefiLlama de se recusar a mostrar os 13 bilhões de dólares em TVL da Figure na cadeia Provenance, apenas porque "o número de seguidores na plataforma social é insuficiente", e questionou a equidade de seus "padrões de descentralização". No dia 13, o cofundador da DefiLlama, 0xngmi, publicou um longo artigo intitulado "O Problema nas Métricas de RWA" em resposta, revelando um por um as anomalias nos dados por trás da alegação da Figure de um tamanho de 12 bilhões de dólares, apontando diretamente que seus dados na cadeia não são verificáveis, os ativos carecem de um caminho de transferência real, e até mesmo existem suspeitas de evasão de due diligence. De repente, surgiram muitas dúvidas sobre a falsificação na cadeia da Figure e até mesmo sobre a falsificação de negócios. Aqui está a minha compreensão: 1. Como uma empresa que acabou de ser listada na IPO da bolsa americana, todos os dados de negócios e financeiros da Figure deveriam ter sido rigorosamente auditados por uma empresa de auditoria de terceiros. O custo de falsificação para uma empresa listada na bolsa americana é enorme; uma vez descoberto, a empresa enfrentará enormes indenizações, a equipe central pode até enfrentar prisão, e a empresa de auditoria também será severamente punida pela SEC. Sob essa perspectiva, pessoalmente, acredito que a possibilidade de falsificação nos negócios da Figure não é grande. Claro, isso não significa que não exista, afinal, há vinte anos tivemos a Enron e, há quatro anos, o caso da Luckin, mas, de modo geral, a probabilidade ainda é muito pequena. Portanto, acredito que os dados de negócios da Figure provavelmente são reais. 2. Então, qual é a origem da controvérsia? O núcleo ainda é a política regulatória atual; a maioria das etapas do negócio de RWA de ativos reais ainda é realizada fora da cadeia, apenas uma parte está na cadeia, e os bancos ainda não têm permissão legal para usar stablecoins para transferir fundos para as contas de empréstimos dos clientes. Além disso, de acordo com o arquivo S-1 que a Figure Technology enviou à SEC (EDGAR ID: 0001628280-25-041443) e as informações públicas da empresa, a Figure desenvolveu a Provenance Blockchain como uma cadeia de consórcio permisionada (permissioned consortium blockchain), e não como uma blockchain pública sem permissão. Apenas entidades certificadas na cadeia (como instituições financeiras, originadores de empréstimos, investidores) podem se juntar após a permissão. Isso resulta em muitos dados de negócios sendo difíceis de serem totalmente visíveis em uma blockchain pública sem permissão, e apenas algumas etapas são exibidas na cadeia. Isso envolve um problema: o TVLT calculado pela Defilma é baseado no valor em cadeia depositado pelos usuários nesses protocolos, e não no valor real dos ativos que eles possuem. A Figure acredita que o valor real dos ativos que possuem deve ser considerado. Anteriormente, ao discutir a Figure, @youyouAllen mencionou que a cadeia Provenance e suas stablecoins na verdade são apenas um adorno na Figure, apenas para adicionar o rótulo de cripto, e essa afirmação também não está errada. 3. A questão crucial é o que acontecerá a seguir. Aqui, o Zheng Di, @futurist2077, compartilhou conteúdo em sua comunidade de investidores institucionais "Dots" que considero muito pertinente, e vou colar seu conteúdo aqui para referência, que são as imagens 3 e 4 abaixo. Os pontos principais são: 1) O Token RWA da Figure não é um token de informação puramente, mas também não é um token de propriedade totalmente autoexecutável na cadeia. É um modelo híbrido de "visibilidade na cadeia + confirmação fora da cadeia", onde a propriedade final é determinada pelos registros do agente de transferência. Os Tokens RWA na cadeia da Figure (como Certificados Transferíveis, YLDS) têm registros de transferência visíveis na Provenance Blockchain, mas a mudança de propriedade final (registro de propriedade) deve ser baseada nos registros oficiais do agente de transferência. Transações na cadeia ≠ eficácia automática; a transferência só tem validade legal após a confirmação e registro do agente de transferência. Na verdade, o BUIDL da BlackRock atualmente também é assim. Isso não é um problema técnico, mas sim que o sistema legal ainda não está adequado. Dentro do quadro da lei de valores mobiliários dos EUA, os registros do agente de transferência são o único comprovante de propriedade final reconhecido legalmente; a cadeia só pode servir como "registro auxiliar". Para alcançar a verdadeira "confirmação na cadeia", devemos esperar que as leis ou as regras da SEC sejam atualizadas. 2) De acordo com a Lei de Valores Mobiliários de 1934 e as regulamentações da SEC, a propriedade registrada (record ownership) dos valores mobiliários deve estar refletida nos livros do agente de transferência. Este sistema evoluiu de ações em papel para a eletrônica, mas o núcleo não mudou: apenas os livros do agente de transferência são a base legal. 3) Por que os registros na cadeia não podem ser considerados diretamente como propriedade legal? a. Problemas de conformidade de identidade: a lei exige que os detentores de valores mobiliários passem por AML/KYC e verificação de investidores qualificados. Apenas ter um endereço de carteira não é suficiente para provar a conformidade da identidade. b. Problemas de proteção ao investidor: se alguém perder a chave privada, ocorrer uma transferência fraudulenta ou surgir uma disputa, deve haver um registro autoritário para arbitrar. Apenas o agente de transferência tem a posição legal para lidar com esses problemas. c. O quadro regulatório não foi atualizado: a SEC atualmente não alterou as regras para reconhecer "registro na cadeia = propriedade legal". Qualquer tentativa de contornar o agente de transferência será considerada uma violação. 4) A solução de compromisso da Figure: confirmação híbrida a. Função na cadeia: rastros de transação transparentes e imutáveis; permitindo que todos verifiquem a transferência. b. Função fora da cadeia: o agente de transferência registra diariamente ou periodicamente, legalmente baseado em seus livros para a confirmação final. c. O documento da SEC deixa claro: "As transferências na cadeia são visíveis, mas a propriedade registrada é baseada nos registros do agente de transferência." ...