一个简单的证明，ATM发行的国库有一个合理的mNAV为1.0x：假设一个国库有10万BTC，并将再采购11万BTC。在什么mNAV下，BTC收益等于（或超过）mNAV？ 只有一个答案：1.0x，且BTC收益为0%。 如果你使用更高的mNAV，BTC收益将不够。例如，如果你假设1.10x，那么不可能有10%的BTC收益。BTC不够。因此，任何人支付1.10x都是不理性的。 所以，在10万BTC时，合理的mNAV是1.0x。 现在假设国库有5万BTC，并将再采购5万BTC以达到10万。（我们知道在10万时mNAV应该是1.0x。） 那么：在什么mNAV下，BTC收益等于（或超过）mNAV，假设这个mNAV在他们采购5万BTC的整个过程中保持不变？ 再次，只有一个答案：1.0x。 现在假设它有2.5万BTC，并将达到5万。等等，等等。 一直到0 BTC。 换句话说，如果一个国库仅依赖于正的mNAV和股权发行来获得BTC收益，那么没有合理的理由让它拥有正的mNAV。 这适用于任何仅依赖于mNAV溢价来产生BTC收益的策略：ATM、可转换票据和认股权证。 这并不令人惊讶，因为没有现金流，也没有实际价值产生……但在我看来，这仍然是一个有趣的证明。 ----------------------- 这里的警告是用粗体字强调的：任何仅依赖于mNAV溢价的策略。 如果有现金流（然后用于购买BTC，或不购买），这个假设就失败了。 ...