För #CoinbaseChallenge uppskattar Artemis att den totala intäkten för hela året 2025 är 6 742 miljoner dollar, cirka 7 % under Bloombergs konsensus på 7 227 miljoner dollar. Modellen är uppbyggd underifrån över två segment: transaktionsintäkter samt prenumeration och tjänster. Transaktionsintäkter (3 595 miljoner dollar): Jag uppskattar spothandelsvolymer för räkenskapsåret 2025 på ~1 174 miljarder dollar, ungefär oförändrat år-in-till-år, med betydande kvartalsvariationer. Q1 gynnades av eftervalsmomentum, men volymerna mjuknade mitt i året innan en delvis återhämtning Q3. Q4 är den avgörande avvikelsen från konsensus — jag modellerar 249 miljarder dollar i spotvolymer med hjälp av on-chain-spårningsdata med en historisk uppskattningsnoggrannhet på ~2,5 %. Detaljhandelsräntorna sjunker till ~130 punkter under fjärde kvartalet, vilket är i linje med tidigare utförsäljningar då lägre volatilitet och ökad konkurrens pressade monetiseringen. Institutionella antagningsnivåer är strukturellt låga på ~3-5 basispunkter. Detta ger transaktionsintäkter på 522 miljoner dollar i fjärde kvartalet, långt under den run-rate som konsensus antyder. Prenumeration och tjänster (3 148 miljoner dollar): Stablecoin-intäkter på 1 462 miljoner dollar speglar USDC:s marknadsvärdetillväxt till ~76 miljarder vid årets slut, vilket motverkas av minskade effektiva avkastningar från 5,1 % under första kvartalet till 3,75 % under fjärde kvartalet när Fed lättade. Stakingintäkter på 889 miljoner dollar gynnas av växande staked assets, även om kryptoprissvagheten i fjärde kvartalet dämpar uppsidan. Ränta, finansieringsavgifter och andra tjänster bidrar till resten. Konsensusmissen är koncentrerad till fjärde kvartalet, där kryptokorrigeringen i slutet av 2025 leder till svagare volymer, komprimerad detaljhandelsmonetisering och lägre tillgångsbalanser. Även om diversifiering till stablecoins ger en delvis buffert, dominerar mäklarekonomin fortfarande P&L, och kombinationen av mjukare handelsaktivitet och kompression av takräntan driver underskottet mot gatuförväntningarna.