1/ 我在加密货币领域已经待了很长时间，从未像现在这样对我们的前景感到兴奋。随着GENIUS和稳定币的支持，我们现在全力以赴，致力于市场结构的建立。国会通过了CLARITY法案，强烈的两党支持为我们打开了大门。没有这项伟大的工作，我们不会走到今天。 不过，到2025年8月，所有的目光都将转向参议院银行委员会，以在CLARITY的基础上，给我们一个实用、可行且最重要的是易于理解的市场结构框架。那么，参议院银行委员会的《负责任金融创新法案》（RFIA）讨论草案是什么样的呢？ 一条🧵。

2/ RFIA的基础是“附属资产”的常识概念。RFIA通过回答一个简单的问题，直接切入复杂的技术依赖定义的无尽系列，解决了这个戈尔迪亚之结：为什么在证券法的视角下，数字货币会造成如此混乱？

3/ 我们很难理解加密货币是什么，因为回顾以太坊众筹，加密货币有两个功能：首先，新加密资产的销售是为新项目筹集资金的好方法。 但一旦上线，加密资产也具有功能性。它们可以用于区块链系统的治理，创造经济参与的激励，或用于访问或支付系统上的服务。第一个功能看起来很像《霍威测试》下的证券交易。第二个功能看起来像……商品——那么这到底是怎么回事？

4/ RFIA中的“附属资产”直接解决了这个难题。“附属资产”是指一种无形的、可替代的资产（通常是加密资产），它是在投资合同交易中出售的。RFIA一举区分了投资计划与该计划的对象——人们在首次融资（证券）销售中购买的非证券资产。无需嵌套的技术依赖定义。

5/ 不幸的是，关于这个定义的运作方式，出现了一些不必要的混淆。传统企业是否可以通过出售股票并称其为“附属资产”来规避我们的证券法？

6/ 不。

7/ 为什么不呢？因为《RFIA》中的“附属资产”明确排除了任何为其所有者提供公司或其他实体的股权、债务或其他权益的资产。所以，不——亚马逊不会停止作为SEC报告公司，并开始出售他们的股票并称其为“附属资产”。

8/ 但是边缘案例，你问！肯定有一些东西可能会漏网之鱼？例如，FTX发行的FTT代币呢？抱歉——FTX承诺使用其交易利润来赎回这些代币。RFIA的定义将其排除在“附属资产”状态之外。

9/ 同样重要的是，RFIA 明智地平衡了公众对与资产相关项目的披露的利益，以及在披露没有实际意义的情况下不对代币销售者施加负担的实际情况。 根据 RFIA，只有在筹集到最低金额（500万美元）并且资产的日均交易量超过500万美元时，“附属资产发起者”的披露才会生效。因此，小型、低调的项目不会被卷入官僚主义的网络。

10/ 不仅如此，RFIA 还追踪一个众所周知的证券概念，并明确排除了真正的外国发起人提供美国相关披露的要求，前提是发起人从未触发美国的管辖权。不错。

11/ 甚至有一个简单的规则来确定哪个实体将承担披露义务——就是进行初始融资销售的实体，但如果该实体没有收到最大数量的附属资产，那么收到最大份额的人同样有责任确保进行所需的披露。 这很有道理（并且避免了将证券的“发行人”与发起人（即那些部署创建或“发起”加密资产的代码的人）混淆）。

12/ 当然，对于根据 RFIA 被视为“辅助资产”的那些加密资产，该法案将明确规定该资产本身并不是我们任何联邦证券法下的证券，从而彻底结束了这样一种理论：即某些本身不是证券的东西，但最初是在投资合同交易中出售的，某种程度上吸收了原始交易的证券特性，即使该资产在与原始交易无关的第三方之间转售。 正如或许所有阅读此文的人所知，我们在我们的“不可避免的方式”文章中开创了这一（当时新颖且未被接受的！）理论，文章可在此处获取：

13/ 那么这些披露是什么呢？你可以在RFIA中阅读一长串列表，但这些披露主要关注对附属资产买家重要的事项（包括寻求使用或消费资产效用的买家，以及那些认为该资产会是一个不错投资的买家）。 例如，资产发起人在其领域的经验、发起人为促进资产的使用、价值或转售所采取的行动，以及发起人继续其提议活动的资金。

14/ 我与之交谈过的大多数项目团队都愿意向市场提供常识性的信息披露，如果这意味着他们曾经出售的加密资产无条件地不被视为证券，那感觉会有多好？当你停止撞墙时，感觉如何？

15/ 这些披露何时结束？当它们对拥有该资产的人不再相关时——无论该所有者是该资产的“消费者”还是相信像任何稀缺商品一样，未来对该资产的需求增加将导致更高市场价格（从而带来利润机会）的投资者。 用Howey的语言翻译，就是当发起人和某些关联方不再提供“主要决定资产价值的基本创业或管理努力”时。

16/ 让我们深入探讨一下：如果你是区块链系统的资产拥有者，你最关心的问题是是否有某个人控制着这个系统，并且在使用系统时可能会影响到你——这很合理。 但是，那些主要持有加密资产以期望获得收益、价格升值或两者兼得的资产拥有者又如何呢？例如，所有的ETP和DATCO。 对于他们来说，是否有人控制区块链系统的关注度要小得多。这些拥有者想知道系统增长的需求驱动因素来自哪里。如果拥有者希望了解实验室或基金会的“创业努力”，难道他们不应该对这些实体的情况有所了解吗？

17/ 故事还有更多内容。RFIA与CLARITY一样，包含一个筹款安全港，允许项目每年通过附属资产的销售筹集高达7500万美元，持续四年，且披露内容根据这些资产的用户和投资者的需求进行调整。 这与SEC委员@Hester Peirce在2020年最初建议的提案规则195类似。这些销售中的某些内部人士在转售方面有一定的限制，其限制程度取决于，如果存在相关的区块链系统，该系统是否在单一实体的“共同控制”之下。

18/ 许多人开始询问，单个人对区块链网络的共同控制与限制内部人士转售相关资产有什么关系，并且发现这两个想法之间的联系有些模糊。 一个更直接的标准是使用类似于我们现有证券法中“法定承销商”的概念，并要求在主要市场中获取附属资产的那些人持有这些资产一段时间（不超过一年），否则将面临被视为原始（证券）发行的分销方的风险，从而可能对投资者因信息披露不当而承担责任。

19/ 因为RFIA源自参议院银行委员会，所以这只是故事的一半。加密货币的“市场结构”框架中，一个重要部分将是关于交易所、经纪人、交易商、保管人以及其他作为加密资产中介的第三方活动的新联邦规则。 幸运的是，众议院农业委员会在这一方面做了出色的工作，这构成了CLARITY的后半部分。也许RFIA和众议院农业部分的CLARITY可以结合起来？期待你的表现，孩子。